Immobilier coté : du carnet aux revenus, le filtre des actes et des encaissements

Alliances publie 803 millions de dirhams de chiffre d’affaires au deuxième trimestre 2026, en hausse de 30 %. Addoha enregistre 650 millions, en progression de 13 %. Résidences Dar Saada dégage 135 millions sur les mêmes trois mois, tout en annonçant plus de 2 600 unités achevées. Ce rapprochement donne une photographie de l’activité comptabilisée. Il ne classe pas les groupes selon les réservations récentes, les logements construits ou les encaissements.

L’immobilier impose de suivre plusieurs calendriers. Un programme peut être commercialisé avant sa construction, achevé avant la signature définitive, et payé par étapes. Depuis la mise à jour du plan comptable sectoriel, la lecture des ventes exige également de vérifier le moment retenu pour transférer le bien dans les comptes.

Les réservations du printemps ne sont pas les revenus du printemps

Alliances compte 1 639 préventes au deuxième trimestre, contre 1 409 un an plus tôt. Addoha en annonce 2 539, contre 2 110. Ces flux décrivent la commercialisation de la période, mais les revenus du trimestre peuvent provenir de biens réservés auparavant. Les diviser l’un par l’autre ne produit donc pas un prix de vente moyen ou un taux de conversion fiable.

Chez RDS, les grandes conventions de relogement de Marrakech ont été signées en février. Elles expliquent l’essentiel du saut des préventes cumulées depuis janvier. Les réservations supplémentaires du seul deuxième trimestre ressortent à 240 unités. Reprendre le cumul semestriel comme un indicateur du printemps donnerait une image très différente du rythme commercial récent.

Les conventions comprennent des unités attribuées à RDS et à RDS X, une société affiliée dont l’intégration au périmètre est prévue en 2026. Leur existence ne permet pas de considérer d’emblée tout leur montant comme un revenu consolidé déjà acquis.

Le potentiel et le carnet se recouvrent en partie

Alliances présente environ 4,5 milliards de dirhams de valeur sécurisée et un potentiel de chiffre d’affaires de 23 milliards sur les prochaines années. Addoha distingue 12,1 milliards sécurisés et 19,8 milliards de potentiel sur les tranches en production. Pour chaque groupe, additionner ces deux catégories créerait un total trompeur : une tranche en construction peut être déjà partiellement prévendue.

Le même problème se pose avec les unités achevées, en cours de production et commercialisées. Ce sont des états possibles d’un même bien, pas trois stocks indépendants. Sans liste des projets, définition du carnet et ventilation des tranches, les annonces ne permettent pas de construire une somme sectorielle homogène.

Le PCSI a déplacé un repère comptable essentiel

RDS explique, dans ses comptes 2025, avoir aligné la reconnaissance de ses ventes sur la signature de l’acte notarié, après réévaluation du transfert de contrôle du bien. La livraison juridique devient ainsi le repère retenu. Le groupe précise aussi que le changement est appliqué prospectivement dans les comptes sociaux et rétrospectivement dans les comptes consolidés.

Cette distinction compte lorsqu’on compare plusieurs exercices. Chez Addoha, le chiffre d’affaires 2025 s’élève à 2,709 milliards de dirhams ; selon les anciennes règles, il aurait atteint 3,535 milliards. Alliances publie également une lecture alternative de 2025 : 2,432 milliards enregistrés, contre environ 2,7 milliards avec les règles précédentes. Ces retraitements modifient la date de comptabilisation, pas le nombre physique de logements ni les paiements effectivement reçus.

Une réservation ou un immeuble terminé ne suffit donc pas toujours à constater le revenu. À l’inverse, des avances peuvent avoir été encaissées avant que les conditions comptables de la vente soient réunies. Appliquer le taux de croissance d’un référentiel au chiffre d’affaires d’un autre ferait disparaître ce décalage au lieu de l’expliquer.

La dette ajoute une lecture, sans remplacer le tableau de flux

La dette nette d’Alliances diminue de 99 millions de dirhams entre mars et juin, à 1,179 milliard. Celle d’Addoha remonte d’environ 400 millions, à 5 milliards. RDS présente un endettement global de 1,926 milliard, en hausse de 187 millions ; ce dernier chiffre inclut les contrats de location IFRS 16 et s’entend hors trésorerie à court terme. Il ne correspond pas à la même définition de dette nette.

Ces évolutions renseignent sur le financement à porter. Elles ne donnent pas directement les montants encaissés auprès des clients : dépenses foncières, coûts des travaux, avances et opérations financières concourent également au solde. Un ralentissement des signatures pourrait prolonger le financement d’un stock achevé ; une hausse des acomptes pourrait, au contraire, en réduire le coût avant même la reconnaissance du revenu.

Le prochain test porte sur des opérations identifiées

Les nouveaux programmes d’Alliances au Nord et à Marrakech, les tranches d’Addoha en Afrique de l’Ouest et les logements de relogement de RDS ne suivent pas un calendrier uniforme. Il faut rapprocher, pour chacun, l’avancement, les actes définitifs et les règlements, plutôt que prolonger un taux de prévente à l’ensemble du portefeuille.

RDS prévoit notamment les premières livraisons du programme de relogement de Casablanca pendant la seconde moitié de 2026. Leur passage dans les ventes comptabilisées et leur traduction dans les encaissements seront les repères concrets du prochain arrêté, au-delà du nombre de logements annoncés dans les conventions.